公司丑聞、聲譽(yù)機(jī)制與高管變更

　　公司丑聞、聲譽(yù)機(jī)制與高管變更*醋衛(wèi)華(廈門大學(xué)管理學(xué)院，福建廈門361005)內(nèi)容提要:本文以2003～2008年發(fā)生丑聞的公司高管為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了作為非正式制度約束的聲譽(yù)機(jī)制對高管變更的影響。模型的回歸結(jié)果顯示，公司業(yè)績、董事會特征以及股權(quán)集中度并不能有效解釋丑聞公司高管變更的原因。相反，聲譽(yù)懲罰卻顯著提高了丑聞公司高管變更概率，并分別將這些公司董事長和總經(jīng)理變更的概率至少提高了個百分點(diǎn)和個百分點(diǎn)。手抄報(bào)版面設(shè)計(jì)圖

　　進(jìn)一步研究還表明，聲譽(yù)懲罰顯著降低了丑聞公司董事長變更后繼續(xù)擔(dān)任公司其他職位的概率。

　　研究結(jié)論證實(shí)，在轉(zhuǎn)型期的中國，作為非正式制度約束的聲譽(yù)機(jī)制能夠在改善公司治理方面發(fā)揮作用。

　　關(guān)鍵詞:公司丑聞;聲譽(yù)機(jī)制;高管變更

　　一、引言

　　在現(xiàn)代公司所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的基礎(chǔ)上，高管變更是理解“約束經(jīng)理人力量的關(guān)鍵變量”(Jens-en&Warner，1988)。因此，長期以來是公司治理研究的重要內(nèi)容。每當(dāng)上市公司發(fā)生丑聞時(shí)，無一例外的是，要求加強(qiáng)監(jiān)管和懲罰公司高管機(jī)會主義行為的呼聲高漲。《財(cái)富》雜志曾對發(fā)生公司丑聞的高管如此評價(jià):“他們?nèi)鲋e、他們欺騙、他們偷竊，但是卻沒有受到足夠的懲罰。”對傳統(tǒng)公司治理機(jī)制的失望，使人們開始更多地關(guān)注存在于市場體制內(nèi)的其他治理機(jī)制。其中，聲譽(yù)機(jī)制由于實(shí)施成本較低，治理效果顯著而受到學(xué)者青睞。

　　現(xiàn)實(shí)中，聲譽(yù)機(jī)制的治理作用表現(xiàn)在激勵和懲治兩方面。良好聲譽(yù)為公司管理者提供了更為優(yōu)厚的薪酬合約和更多職位晉升機(jī)會;不良聲譽(yù)則提高了公司高級管理人員離職概率，并使他們未來就業(yè)面臨困難和個人財(cái)富遭受損失。 Malmendier&Tate(2009)發(fā)現(xiàn)，與其他公司高管相比，明星CEO往往能夠獲得更高薪水和更多擔(dān)任公司外部董事的機(jī)會;Arthaud- Day等(2006)、Desai等(2006)、Karpoff等(2008)發(fā)現(xiàn)，丑聞公司高級管理人員的機(jī)會主義行為一旦被市場發(fā)現(xiàn)，聲譽(yù)機(jī)制便會產(chǎn)生作用，不僅會顯著提高這些公司高管離職的概率，而且還影響其未來在經(jīng)理人市場的就業(yè)機(jī)會，這些公司高管也會損失不菲個人財(cái)富。

　　本文重點(diǎn)關(guān)注具有低成本與自我實(shí)施特征的聲譽(yù)機(jī)制能否在轉(zhuǎn)型期的中國產(chǎn)生治理效果，聲譽(yù)機(jī)制有沒有懲罰丑聞公司高級管理人員的機(jī)會主義行為。本文可能的研究貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在兩個方面:一方面，通過樣本選擇和實(shí)證設(shè)計(jì)的改進(jìn)，本文分離了聲譽(yù)機(jī)制對發(fā)生丑聞的公司高管變更的影響;另一方面，考慮到國內(nèi)上市公司高級管理人員遴選機(jī)制的市場化程度不高而行政色彩濃厚的特點(diǎn)①，我們通過考察聲譽(yù)機(jī)制對高管變更后繼續(xù)擔(dān)38任公司其他職位的影響，拓展了以往國內(nèi)文獻(xiàn)對高管變更的研究。

　　四、實(shí)證分析與討論

　　1、高管變更的描述性統(tǒng)計(jì)本文依據(jù)上市公司公告的內(nèi)容統(tǒng)計(jì)了高管變更的原因，研究樣本董事長變更比例為%，與之相比，對照樣本董事長變更的比例則明顯偏低，僅為%。同樣，研究樣本總經(jīng)理變更比例為%，明顯高于對照樣本的%�？ǚ綑z驗(yàn)結(jié)果說明，在研究樣本與對照樣本之間，董事長和總經(jīng)理變更比例均存在明顯差異，并且研究樣本高管變更比例顯著高于對照樣本。

　　2、聲譽(yù)機(jī)制對高管變更的影響

　　為了分離聲譽(yù)機(jī)制對研究樣本高管變更的影響，我們將研究樣本與對照樣本合并，利用Logistic模型考察聲譽(yù)機(jī)制對高管變更的影響，回歸結(jié)果如表1所示。表1第一列回歸結(jié)果顯示，聲譽(yù)懲罰與董事長是否變更之間的系數(shù)值在1%置信水平上顯著為正，表明聲譽(yù)懲罰顯著提高了董事長變更概率，并且將研究樣本董事長變更的概率提高了個百分點(diǎn)。交乘項(xiàng)與董事長是否變更之間的系數(shù)值不存在顯著相關(guān)性，表明公司業(yè)績沒有對研究樣本董事長變更產(chǎn)生顯著影響。此外，回歸結(jié)果還表明，獨(dú)立董事比例顯著降低了董事長變更概率，而董事長任職期越長，則變更可能性越低。

　　聲譽(yù)懲罰與總經(jīng)理是否變更之間系數(shù)值在1%置信水平上顯著，表明聲譽(yù)懲罰顯著提高了總經(jīng)理變更概率，并且將研究樣本總經(jīng)理變更概率提高了個百分點(diǎn)。交乘項(xiàng)與總經(jīng)理是否變更之間系數(shù)值不存在顯著負(fù)相關(guān)性，表明公司業(yè)績沒有對研究樣本總經(jīng)理變更產(chǎn)生顯著影響。此外，第二列的結(jié)果還說明，獨(dú)立董事比例顯著降低了總經(jīng)理變更概率，而總經(jīng)理任職期越長，則變更可能性越低。

　　聲譽(yù)機(jī)制顯著提高了丑聞公司董事長與總經(jīng)理變更概率，與公司業(yè)績、董事會治理結(jié)構(gòu)以及股權(quán)集中度等因素相比，聲譽(yù)機(jī)制能夠解釋研究樣本高級管理人員高比例變更原因，為假設(shè)4提供了證據(jù)支持。

　　3、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

　　本文以滯后一期的凈資產(chǎn)收益率(ROE)、總資產(chǎn)收益率(ROA)作為反映公司業(yè)績的替代指標(biāo)，回歸結(jié)果與表1相一致;考慮到公司業(yè)績指標(biāo)存在被管理層操縱的情況，本文還分別以滯后一期凈利潤率和息稅前利潤/營業(yè)收入作為反映公司業(yè)績的替代變量，以前十大股東持股比例作為反映公司股權(quán)集中度替代指標(biāo)，并控制機(jī)構(gòu)投資者持股比例對研究結(jié)果可能產(chǎn)生的影響�；貧w結(jié)果同樣顯示，聲譽(yù)懲罰顯著提高了研究樣本高管變更概率，而公司業(yè)績、董事會治理結(jié)構(gòu)以及股權(quán)集中度等因素則沒有顯著提高樣本公司高管變更概率。穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果進(jìn)一步支持了本文假設(shè)4，即聲譽(yù)機(jī)制顯著提高了樣本公司董事長和總經(jīng)理變更概率。

　　五、拓展性研究

　　在以往國外研究文獻(xiàn)中，高管變更實(shí)際上意味著“離職”，即不再繼續(xù)擔(dān)任企業(yè)董事長或總經(jīng)理以及其他管理職位。在國內(nèi)目前制度背景下，由于高管遴選機(jī)制的非市場化和行政色彩濃厚的特點(diǎn)，加之公司高管與大股東之間存在密切關(guān)系，高管人員雖然因?yàn)槌舐劙l(fā)生不再擔(dān)任董事長或總經(jīng)理職位，但是卻可能繼續(xù)留任企業(yè)擔(dān)任其他如董事、副總經(jīng)理等職位，這樣就有必要進(jìn)一步考察聲譽(yù)機(jī)制對丑聞公司高管留任其他職位的影響。

　　通過查閱公司公告信息，我們發(fā)現(xiàn)，研究樣本和對照樣本中董事長變更后繼續(xù)擔(dān)任其他職位的比例分別為%和%，總經(jīng)理變更后繼續(xù)擔(dān)任其他職位的比例分別為%和%。

　　卡方檢驗(yàn)結(jié)果表明，研究樣本與對照樣本高管變更后繼續(xù)擔(dān)任公司其他職位比例存在顯著差異。因此，本文利用Logistic模型考察聲譽(yù)機(jī)制對高管留任其他職位的影響。研究樣本與對照樣本中的公司高管發(fā)生變更后不再擔(dān)任公司董事長或總經(jīng)理，但是繼續(xù)留任公司擔(dān)任其他管理人員職位的取值為1，否則取0，其他管理人員的范圍包括董事、監(jiān)事、副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人以及董事會秘書�；貧w結(jié)果如表2所示。

　　六、結(jié)論與啟示

　　本文利用 Logistic模型分析了丑聞公司高管變更的原因，發(fā)現(xiàn)公司業(yè)績、董事會治理結(jié)構(gòu)和股權(quán)集中度等因素并不能有效解釋丑聞公司高管變更原因，相反，聲譽(yù)懲罰卻在1%的置信水平上提高了丑聞公司高管變更概率。進(jìn)一步研究還發(fā)現(xiàn)，聲譽(yù)懲罰顯著降低了丑聞公司董事長變更后繼續(xù)擔(dān)任公司其他職位的概率�？傮w而言，本文研究結(jié)論證實(shí)了，即使是在法律制度和公司治理水平不高的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國家，聲譽(yù)機(jī)制亦能發(fā)揮改善和提高公司治理作用。

　　本文研究的啟示是，一方面，在轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國家，利用正式制度約束改善公司治理往往成本較高，而且立法進(jìn)步和執(zhí)法改善在現(xiàn)實(shí)中并非一蹴而就。相反，作為非正式制度約束的聲譽(yù)機(jī)制卻能夠在社會發(fā)展和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中長期而穩(wěn)定的發(fā)揮作用。因此，應(yīng)該重視聲譽(yù)機(jī)制在改善和提高公司治理水平過程中的作用;另一方面，通過加強(qiáng)和完善上市公司信息披露內(nèi)容，進(jìn)一步降低證券(證券論文)市場信息不對稱，同時(shí)保護(hù)媒體監(jiān)督權(quán)力，減少對媒體干預(yù)，提高信息在市場與投資者之間自由流動，將能使聲譽(yù)機(jī)制更好地發(fā)揮改善公司治理的作用。

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