中小企業(yè)信貸違約行為理論

　　【論文關(guān)鍵詞】中小企業(yè)　信貸　違約　理論綜迷

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　　【論文摘要】中小企業(yè)融資難是中小企業(yè)發(fā)展的制約因素之一，而造成中小企業(yè)融資難的一個(gè)重要原因就是信貸違約率偏高。為找到中小企業(yè)信貸違約率居高不下的理論根源，國內(nèi)外許多學(xué)者進(jìn)行了深入研究，并提出了不同的觀點(diǎn)。本文匯總、整理了眾多學(xué)者的觀點(diǎn)，以期為進(jìn)一步探究中小企業(yè)違約行為、緩解中小企業(yè)融資難題提供理論參考。

    中小企業(yè)己經(jīng)成為我國企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的生力軍，并以靈活的運(yùn)行機(jī)制和市場適應(yīng)能力，推動(dòng)了我國經(jīng)濟(jì)體制的變革。目前，我國65%的專利、75%以上的技術(shù)創(chuàng)新、80%以上的新產(chǎn)品開發(fā)都是由中小企業(yè)完成的。中小企業(yè)的資金來源主要依賴于商業(yè)銀行，而商業(yè)銀行對中小企業(yè)發(fā)展的資金支持，有助于擴(kuò)大自身的收益來源渠道、降低信貸集中度。

    據(jù)調(diào)查，僅12%的中小企業(yè)不存在資金問題，而高達(dá)80%的中小企業(yè)發(fā)展受制于資金匾乏，其中達(dá)到嚴(yán)重匾乏程度的為20%  (黃志豪，2006)。而造成中小企業(yè)融資難的一個(gè)重要原因就是中小企業(yè)信貸市場風(fēng)險(xiǎn)偏高場。一方面，中小企業(yè)信貸違約率總體高于大型企業(yè);另一方面，中小企業(yè)缺乏有效抵押和擔(dān)保，中小企業(yè)信貸面臨著更高的違約損失率。對于中小企業(yè)信貸違約率偏高的理論基礎(chǔ)，許多學(xué)者進(jìn)行了研究，并提出了不同的觀點(diǎn)，其中比較有代表性的有企業(yè)失信行為理論、企業(yè)信貸違約行為實(shí)證研究。

    一、企業(yè)失信行為理論綜述

    企業(yè)失信行為的主要理論研究有以下三個(gè)方面:一是將企業(yè)失信行為歸于信貸雙方之間的信息不對稱所引起的逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)問題(Stiglitz&Weiss, 1981);二是將其歸于因信貸雙方博弈的動(dòng)態(tài)不一致性造成的銀行信貸的預(yù)算軟約束  (Dewartripont&Maskin, 1994, 1995;等等);三是從財(cái)務(wù)角度，將其歸于因受信方經(jīng)營失敗導(dǎo)致資不抵債而無法履行信貸合約，Merton模型是其代表。也有學(xué)者認(rèn)為，引起信用風(fēng)險(xiǎn)的違約行為，可根據(jù)借款人違約原因和動(dòng)機(jī)，區(qū)分為被動(dòng)違約和主動(dòng)違約(Ray, 1998)。

    1、信息不對稱與信貸違約

    信息不對稱理論產(chǎn)生于20世紀(jì)六七十年代，論述了信息在交易雙方的不對稱分布或者一方信息的不完全性對于市場交易行為和市場運(yùn)行效率的影響。從80年代起，一些西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家把信息不對稱理論應(yīng)用于對金融市場的研究，特別是在信貸市場的分析和應(yīng)用，使這一理論的作用充分展示出來。較經(jīng)典的文獻(xiàn)是斯蒂格利茨(J. E. stiglitz)和韋易斯(A. weiss)在1981年發(fā)表的《不完全信息市場中的信貸配給》一文，從貸款利率和擔(dān)保要求兩個(gè)方面分析了非對稱信息信貸市場的特征，說明了非對稱信息對信貸活動(dòng)的影響，在此基礎(chǔ)上提出了逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)理論。信息不對稱主要包括三個(gè)方面的內(nèi)容:一是交易雙方中任何一方都未獲得完全清楚的信息;二是有關(guān)交易的信息在交易雙方間的分布是不對稱的，即一方比另一方占有較多的有關(guān)信息;三是交易雙方對于各自在信息占用方面的地位都是比較清楚的。在企業(yè)融資渠道的選擇上，信息不對稱問題產(chǎn)生于企業(yè)必須借助外部融資才能獲得發(fā)展之時(shí)。信息不對稱按發(fā)生的時(shí)間劃分可分為事前信息不對稱和事后不對稱。事前信息不對稱導(dǎo)致逆向選擇，事后信息不對稱導(dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)。

    信息不對稱對中小企業(yè)融資問題的影響可以從兩方面進(jìn)行分析，一是中小企業(yè)自身存在的問題加劇了信息不對稱問題的嚴(yán)重程度，二是融資制度的缺損使信息不對稱問題難以獲得相應(yīng)的解決機(jī)制，從而使經(jīng)濟(jì)行為當(dāng)事人獲得信息的成本增大，小企業(yè)融資難度加大(高正平，2004)。St1g11tZ&Weiss  (1981)指出在借貸市場上，企業(yè)通常在借款人的還貸意愿、還貸能力、項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)等方面的信息遠(yuǎn)比銀行完備、準(zhǔn)確，因?yàn)檫@些信息對銀行而言，有許多是不可觀察的，而且高風(fēng)險(xiǎn)的借款人為了獲得貸款會極力模仿低風(fēng)險(xiǎn)的借款人。從銀行與企業(yè)雙方的信息結(jié)構(gòu)看，在我國商業(yè)銀行與企業(yè)之間，既存在事前的非對稱信息，又存在事后的非對稱信息，分別導(dǎo)致了逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)。逆向選擇是隱藏知識的行為，當(dāng)合約的一方不知道合約另一方某些有關(guān)的特征時(shí)，就存在隱藏知識的行為。在銀行和企業(yè)簽訂合約時(shí)，企業(yè)比銀行擁有更多有關(guān)投資項(xiàng)目、企業(yè)經(jīng)營狀況的信息，企業(yè)就有可能隱藏知識，誘使銀行與之簽訂不合理合約，將風(fēng)險(xiǎn)推向銀行甚至直接違約。道德風(fēng)險(xiǎn)是隱藏行動(dòng)的問題，合約人行動(dòng)后果可觀察，而行動(dòng)本身不可觀察。如何克服道德風(fēng)險(xiǎn)是和激勵(lì)相容問題聯(lián)系起來的，滿足激勵(lì)相容條件的合約可以激勵(lì)己經(jīng)獲得貸款的借款者向貸款人報(bào)告項(xiàng)目真實(shí)的事后狀態(tài)，借款人沒有動(dòng)機(jī)選擇報(bào)告虛假信息或不按照合約規(guī)定使用資金。我國對貸款利率的限制和高額的事后清查成本使得設(shè)計(jì)激勵(lì)相容的合約變得十分困難。信息的不對稱使得處于信息優(yōu)勢地位的企業(yè)有可能產(chǎn)生機(jī)會主義的傾向，即為了獲得更有利于自己的條件，實(shí)現(xiàn)其利潤最大化目標(biāo)，可能故意隱瞞某些不利于自己的信息，甚至制造虛假信息，或者不完全按借款合同中規(guī)定的去履約，而是見機(jī)行事，擅自改變借款用途，力圖獲得超額利潤或不能獲得超額利潤時(shí)就逃債，不良債權(quán)由此產(chǎn)生。

    2、軟預(yù)算約束與信貸違約

    軟預(yù)算約束，最早是由(Kornai, 1979; 1980)提出的。它最先指的是社會主義國家中的國有企業(yè)在發(fā)生虧損后，政府或其貸款人對其進(jìn)行救助的現(xiàn)象。企業(yè)在生產(chǎn)過程中面臨著三種約束:資源約束、需求約束和預(yù)算約束。傳統(tǒng)社會主義經(jīng)濟(jì)是資源約束型體制，而古典資本主義經(jīng)濟(jì)為需求約束型體制。如果企業(yè)必須最終從銷售收入中彌補(bǔ)其各種支出，那么企業(yè)的預(yù)算約束就是硬性的。企業(yè)發(fā)生虧損，沒有償債能力，企業(yè)就倒閉。這適用于古典資本主義企業(yè)。而對傳統(tǒng)社會主義企業(yè)而言，企業(yè)的約束是軟的。衡量預(yù)算約束是軟的還是硬的，主要有兩個(gè)尺度:一是企業(yè)的壽命。在硬預(yù)算約束體制下，是否盈利關(guān)系到企業(yè)的生死存亡。因此企業(yè)的倒閉率高。而在軟預(yù)算約束的體制下，企業(yè)長生不老，企業(yè)的壽命是有保證的。
   現(xiàn)有文獻(xiàn)關(guān)于軟預(yù)算約束形成的原因可歸結(jié)為:事后再融資的收益超過清算的收益(Kornai, 1980; Dewatripont&Maskin, 1995);由于企業(yè)間密切的交易債務(wù)聯(lián)系聯(lián)系導(dǎo)致清算成本過高<Peroti, 1993);由于可替代項(xiàng)目質(zhì)量低下迫使企業(yè)被迫選擇提供再融資(Erik Berglof, 1997):債務(wù)有限責(zé)任所誘發(fā)的激勵(lì)(Stiglitz， 1994)。Kornai (1998)則進(jìn)一步把現(xiàn)有文獻(xiàn)對軟預(yù)算約束現(xiàn)象的解釋分為內(nèi)生論和外生論兩種。D-M模型從新的視角，內(nèi)生化地揭示了軟預(yù)算約束產(chǎn)生的一般規(guī)律。(Dewatripont和Maskin1995)認(rèn)為，軟預(yù)算約束出現(xiàn)的根源在于沉沒成本的存在破壞了銀行對企業(yè)的投資項(xiàng)目進(jìn)行清算的威脅有效性，不可避免地，最終銀行將選擇對項(xiàng)目再貸款而非進(jìn)行清算。(Shleifer, 1994)指出政府可能會提供資金(或者強(qiáng)迫銀行提供資金)補(bǔ)貼企業(yè)，以換取企業(yè)幫助政府實(shí)現(xiàn)其諸如創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會等非經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。軟預(yù)算約束內(nèi)生論則把軟預(yù)算約束看作是產(chǎn)生于信息不對稱的激勵(lì)動(dòng)態(tài)不一致內(nèi)生現(xiàn)象，政府或債權(quán)人之所以愿意為一個(gè)無效率、未完成的項(xiàng)目再融資是因?yàn)樵偃谫Y的所得超過再融資的成本。(Dewatripont&Maskin, 1995)相信，代理人之所以可能存在軟預(yù)算約束是因?yàn)槌恋沓杀镜拇嬖谑沟梦�托人事后最�?yōu)選擇是救助而非清算。Dewatripon七&Maskin還進(jìn)一步探討了信貸集中度對于委托人(銀行)事前清算承諾置信水平的影響。Berglof&Roland等人沿著D-M的思路作了大量工作，(ErikBerglof, 1998)則把軟預(yù)算約束現(xiàn)象歸結(jié)為委托人清算威脅不可置信問題。在他看來，Kornai所謂的政府“父愛”主義以及政治目標(biāo)和Dewatripont and Maskin所謂的動(dòng)態(tài)不一致只是因?yàn)槭拐�府或銀行對企業(yè)清算威脅不可置信才導(dǎo)致企業(yè)預(yù)算約束的軟化。我國政府的決策不僅考慮到經(jīng)濟(jì)利益，還要關(guān)注社會政治利益(Shleifer A1, Vishny R.，1994)，如政府的長期合法執(zhí)政政府的政績與聲譽(yù)、政治家的當(dāng)選與升遷、社會的穩(wěn)定、工人的就業(yè)、社會公共產(chǎn)品的供應(yīng)、社會福利水平等。因此，作為全能政府的中國各級政府，既出于政治上的考慮又從經(jīng)濟(jì)利益的角度來對政府(或政府控制下的國有銀行)的投資與再投資的收益與成本進(jìn)行權(quán)衡。盡管對某項(xiàng)投資就經(jīng)濟(jì)上的考慮是不劃算的，但若從政治上考慮，則可能會帶來巨大的社會政治利益。我國政府將社會政治利益納入投資的目標(biāo)函數(shù)后，即使對于在經(jīng)濟(jì)上虧損的投資，政府也可能會通過財(cái)政轉(zhuǎn)移支付或通過各種方式誘使銀行對項(xiàng)目進(jìn)行貸款和再融款，這樣，就會出現(xiàn)企業(yè)違約和銀行不良貸款的產(chǎn)生。

    3、企業(yè)價(jià)值理論與信貸違約

    企業(yè)價(jià)值是企業(yè)遵循價(jià)值規(guī)律，通過以價(jià)值為核心的管理，使所有與企業(yè)利益相關(guān)者(包括股東、債權(quán)人、管理者、普通員工、政府等)均能獲得滿意回報(bào)的能力;顯然，企業(yè)的價(jià)值越高，企業(yè)給予其利益相關(guān)者回報(bào)的能力就越高。

    企業(yè)價(jià)值模型假定當(dāng)企業(yè)價(jià)值低于某一預(yù)設(shè)值時(shí)企業(yè)將不會履行信貸合約，并假定企業(yè)價(jià)值為一連續(xù)隨機(jī)過程。這樣，企業(yè)信貸違約時(shí)間就成為可預(yù)測的停時(shí)，給定企業(yè)價(jià)值隨機(jī)過程的類型以及違約的分布函數(shù)，就可以在各個(gè)時(shí)點(diǎn)測算出未來違約概率。(Merton, 1974)結(jié)構(gòu)方法模型中的信貸違約事件發(fā)生的概率是信貸對象(公司)的基礎(chǔ)結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)變化的函數(shù)。在結(jié)構(gòu)型方法中，信貸違約概率被賦予顯著的經(jīng)濟(jì)含義。Merton模型假定受信企業(yè)資產(chǎn)市場價(jià)值為幾何布朗運(yùn)動(dòng)  (GBM)，當(dāng)企業(yè)價(jià)值低于企業(yè)負(fù)債的賬面值時(shí)，企業(yè)將不會履行信貸合約。由此，企業(yè)違約概率等于企業(yè)價(jià)值低于企業(yè)負(fù)債的賬面值的概率。由于企業(yè)價(jià)值通常難以觀測，Merton將企業(yè)價(jià)值與可觀測的企業(yè)市值聯(lián)系起來，將企業(yè)價(jià)值波動(dòng)與企業(yè)股權(quán)收益聯(lián)系起來。Merton模型中，企業(yè)違約僅發(fā)生在信貸合約到期日，合約存活期間不存在違約行為。BLACK和COX對此假設(shè)進(jìn)行了松弛，假定一旦企業(yè)價(jià)值低于某一指定值企業(yè)，不論合約是否到期，企業(yè)將不會履行合約。顯然，BLACK和COX的假設(shè)更為貼近現(xiàn)實(shí)。Schonbucher以及Zhou則將企業(yè)信貸違約行為與企業(yè)現(xiàn)金流量狀況聯(lián)系起來，假定企業(yè)現(xiàn)金流入而非企業(yè)價(jià)值為隨機(jī)過程，視企業(yè)價(jià)值為企業(yè)凈現(xiàn)金流入的貼現(xiàn)值。

    二、企業(yè)信貸違約行為實(shí)證研究

    研究銀行信貸違約風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)驗(yàn)研究十分豐富，例如，Dermine and Carvalho (2006)指出，在過去的十年里，銀行貸款研究違約風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算一般包括以下三個(gè)參數(shù):單筆貸款或貸款池的違約概率;違約損失率:不同類違約風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)聯(lián)度。Dermine and Carvalho研究了銀行貸款的違約損失，關(guān)鍵指標(biāo)是貸款的回收率(loan recovery rate)。他們給出了違約事件和貸款回收率的準(zhǔn)確定義，這是因?yàn)樗麄冋J(rèn)為任何一片違約風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)驗(yàn)研究都包括以下兩個(gè)內(nèi)容:什么是違約時(shí)間的標(biāo)準(zhǔn)，用什么方法計(jì)量違約貸款的回收率。

    現(xiàn)有企業(yè)信貸違約預(yù)測模型分為結(jié)構(gòu)模型和經(jīng)驗(yàn)?zāi)Ｐ蛢纱箢悺Ｆ髽I(yè)信貸違約結(jié)構(gòu)模型，如Merton模型是目前商業(yè)上應(yīng)用最廣泛的企業(yè)信貸違約結(jié)構(gòu)模型、(Fisher-Heinke-Zechner,1989)模型、(Leland, 1994)模型，均以假設(shè)“當(dāng)資產(chǎn)價(jià)值相對于其負(fù)債低于某一水平時(shí)，企業(yè)將選擇違約”為理論基礎(chǔ)，并假定企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值變化為幾何布朗過程(SDM)。在SDMs框架下，企業(yè)違約的條件概率決定于其違約距離DD (distantto default)，即取決于企業(yè)資產(chǎn)市場價(jià)值或者預(yù)期價(jià)值與企業(yè)負(fù)債賬面價(jià)值。

    迄今為止，企業(yè)違約經(jīng)驗(yàn)?zāi)Ｐ图簹v經(jīng)三代。第一代企業(yè)違約經(jīng)驗(yàn)?zāi)Ｐ偷拇�表性工作包�?Beaver. 1966)、(Beaver,1968a)、(Beaver, 1968b)和(Altman, 1968)。第一代經(jīng)驗(yàn)?zāi)Ｐ推毡椴捎门袆e分析法建模，所采用的解釋變量既包括企業(yè)自身屬性特征變量，也包括外部環(huán)境特征變量:既有time-invariant變量，也有time-variant變量。第二代經(jīng)驗(yàn)?zāi)Ｐ蜑橘|(zhì)量反映模型，包括logit和probit模型。其代表是Ohlson提出的year-ahead "0-score”違約預(yù)測模型。第三代經(jīng)驗(yàn)?zāi)Ｐ突�本為存活模型。存活模型是分析某時(shí)間發(fā)生前持續(xù)時(shí)間的分析，其被解釋變量就是時(shí)間發(fā)生前的持續(xù)時(shí)間。LEE等首次提出了Weibull分布持續(xù)模型，他們比較持續(xù)模型與logit模型預(yù)測發(fā)行人破產(chǎn)的精確度后發(fā)現(xiàn)，前者較之后者更有效率。McDonald等則引入time variant變量分析高收益?zhèn)�券和期�?quán)違約問題。Shumway采用離散時(shí)間涉險(xiǎn)模型(discrete-time hazardmodel)引入time-variant變量對企業(yè)破產(chǎn)進(jìn)行了分析，指出計(jì)算上存活分析基本等價(jià)于多階段logit模型。在模型技術(shù)方面，常用的模型方法包括存活分析、判別分析、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)、Logistic回歸和數(shù)學(xué)規(guī)劃等。
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