基于實物期權(quán)理論的房地產(chǎn)投資項目開發(fā)研究

[論文關(guān)鍵詞]實物期權(quán)　金融期權(quán)　房地產(chǎn)開發(fā)　　[論文摘要]根據(jù)實物期權(quán)理論和房地產(chǎn)開發(fā)投資中的實物期權(quán)理論,構(gòu)建了一個基于國內(nèi)市場環(huán)境的房地產(chǎn)開發(fā)投資實物期權(quán)決策模型,并以寫字樓開發(fā)為例,詳細介紹了房地產(chǎn)開發(fā)投資實物期權(quán)決策的實際應(yīng)用�！　∫�、實物期權(quán)的定義　　實物期權(quán)是從金融期權(quán)的概念發(fā)展而來的。金融期權(quán)是一種合約,它賦予其持有者在一定時期內(nèi)可以按事先約定的價格購買或出售特定數(shù)量的金融產(chǎn)品的權(quán)利。在金融期權(quán)中,主要有看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。然而,看漲期權(quán)和看跌期權(quán)不是僅有的期權(quán)類型,在實踐中,只要是具有期權(quán)特性的權(quán)利都可以看成是某種類型的期權(quán)。實物期權(quán)是金融期權(quán)在實物領(lǐng)域的擴展,其標的物一般是某投資項目的價值,故可以將實物期權(quán)定義為標的資產(chǎn)為非金融資產(chǎn)的期權(quán)[1]�！　《�、房地產(chǎn)投資的實物期權(quán)特征　　(一)可選擇性　　由于房地產(chǎn)開發(fā)項目的階段性特點,房地產(chǎn)決策者對投資項目不僅在當(dāng)前具有決策權(quán),而且投資項目建設(shè)后,投資決策者仍有權(quán)根據(jù)投資項目的實際情況做出決策,也就是說,投資決策者對投資項目具有一種未來決策權(quán),投資決策者不僅有權(quán)在投資項目開展前決定投資哪一種類型的投資項目,而且有權(quán)在投資項目實施過程中改變投資項目;投資決策者不僅有權(quán)決定投資項目的開始,而且也有權(quán)決定投資項目的終止。　　(二)不可逆性　　由于房地產(chǎn)開發(fā)完成,開發(fā)商不可能無成本地把已經(jīng)開發(fā)好的項目還原為初始的土地,房地產(chǎn)開發(fā)投資是不可逆的。不可逆性使得投資時機決策變得非常必要。　　(三)不確定性　　房地產(chǎn)投資項目存在大量的不確定性,如房地產(chǎn)市場的供求現(xiàn)狀、開發(fā)成本、需求量、售價等,面對這些不確定性因素,開發(fā)商只能做出概率性的分析,評估投資中較高或較低收益的不同結(jié)果的概率。而今,房地產(chǎn)開發(fā)收益的不確定性逐漸加大,投資者把握時機的能力將成為決定成敗的關(guān)鍵�！　∪�、實物期權(quán)的定價思路　　實物期權(quán)定價主要有離散型和連續(xù)型兩種方式。其中,離散型定價方式的核心思想是利用證券市場交易和現(xiàn)金資產(chǎn)組合來復(fù)制項目現(xiàn)金流,通過利用交易市場信息,使用無套利均衡分析方法對項目進行估價:假如資本市場是完全且有效的市場,其組合價值即項目價值,它的定價模型與金融期權(quán)二項式定價模型相對應(yīng)。連續(xù)定價方式就是引入隨機過程和伊藤引理對實物期權(quán)進行研究分析。伊藤過程表達式如下[2]:　　dx=a(x,t)dt b(x,t)dz (3.1)　　四、房地產(chǎn)投資項目價值的評估　　本部分將構(gòu)建一個房地產(chǎn)投資決策的實物期權(quán)模型,假設(shè)C為土地價值,即期權(quán)價值,P為標的資產(chǎn)價值,即尚未建成的住宅的價值,它服從波動率為σ2的幾何布朗運動,H為土地單位時間的持有成本,將土地視為C對潛在的標的資產(chǎn)P,即將要建設(shè)的房地產(chǎn)P的一個永久性的美式期權(quán),它的執(zhí)行價格即是建造成本X�！　�為了方便使用無風(fēng)險套利方法獲得這個實物期權(quán)的價值,我們進一步假設(shè):(1)存在著已知的無風(fēng)險利率,它不隨時間而改變;(2)建筑物建成后就馬上被出售;(3)建筑物的價格服從幾何布朗運動;(4)存在著證券組合與建筑物完全相關(guān);(5)土地存在著持有成本,它包括開發(fā)商持有土地的各種成本�！　±�用伊藤定理,并構(gòu)造一個看漲期權(quán)多頭和空頭的證券組合,得到一個帶邊界條件的一元微分方程,獲得解:　　　　本模型的投資決策規(guī)則為:當(dāng)P≤Z,土地應(yīng)當(dāng)被放棄。Z是一個決策的臨界點,當(dāng)P下降到Z時,就觸發(fā)了投資者放棄土地的決策�！　‘�(dāng)Z

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